انتشار بسته تحلیلی دولت برای خروج غیرتورمی از رکود( به عبارت بهتر، خروج از رکود با تورم مدیریت‌شده) که شکوفایی اقتصادی کشور را از مجرای توجه همزمان به صنایع بالادستی و پایین‌دستی هدف قرار داده است، به خودی خود، خبر مثبتی برای بازار سرمایه کشور که مهم‌ترین شرکت‌های فعال در دامنه متنوعی از صنایع مختلف در آن حضور دارند، تلقی می‌شود. اما آنچه در این بسته برای فعالان بازار سرمایه خوشایند است، تأکید بر نقش بازار سرمایه به‌عنوان عامل انتشاردهنده و یکی از منابع مهم تجهیز مالی بنگاههای اقتصادی در تأمین مالی خروج از رکود است. در گزارش یادشده، از بازار سرمایه، بازار پول، بودجه دولت و صنایع دنباله‌روی صنایع پیشرو به عنوان عواملی یاد شده است که انتشار رونق به سایر بخش‌های اقتصاد را بر عهده دارند. به عبارت دیگر، بازار سرمایه و بازار پول علاوه بر آن‌که نقش مهمی که در تجهیز منابع ریالی موردنیاز بخش‌های پیشرو دارند، با انتقال منابع ایجادشده توسط بخش‌های پیشرو به سایر بخش‌های اقتصادی، موجب انتشار رونق در اقتصاد نیز می‌شوند.
اما پرسش این‌جا است که توسعه بازار سرمایه که در بسته یادشده، از آن با عنوان «برنامه‌ریزی برای تبدیل بازار بورس به نهاد مناسبی برای جمع‌آوری پس‌اندازهای خرد سهامداران و تأمین سرمایه موردنیاز بنگاههای بزرگ اقتصادی برای سرمایه‌گذاری‌های بلندمدت» یاد شده است، باید از چه مدلی پیروی کند و موانع و راه‌کارهای توسعه بازار سرمایه به‌عنوان یکی از عوامل موثر برای تسری رونق اقتصادی چیست؟ به‌عبارت دیگر، چگونه می‌توان سازوکار تجهیز پس‌اندازهای جامعه از مجرای بازار سرمایه را تقویت کرد؟
اقتصاددانان و سياست‌گذاران اقتصادي اعتقاد دارند كه توسعه بازار مالي ارتباط مستقيمي با توسعه اقتصادی دارد و در شرايط برابر، كشورهاي برخوردار از نظام مالي توسعه يافته‌تر، داراي درآمد سرانه بالاتر هستند. زیرا سهم سرمایه در تولید، دو برابر نیروی کار است. برآوردهای بانک جهانی نیز حاکی از آن است که سهم سرمایه در GDP کشورهای با درآمد بالا 883/0، کشورهای با درآمد متوسط رو به بالا 513/0، کشورهای با درآمد متوسط رو به پایین 273/0 و کشورهای کم درآمد فقط 08/0 است که نشان دهنده محدودیت سرمایه در این کشورها و عدم وجود بازار مالی توسعه یافته برای تخصیص بهینه منابع است.
اما چه اقداماتي بايد صورت گيرد تا كشورها بتوانند از منافع اقتصادي ناشي از توسعه بازارهاي مالي سود ببرند؟ يا چگونه کشورها مي‌توانند نظام مالي خود را از يك نظام مالی سنتی متکی به بانک به نظام کارآمد مبتني بر بازار تغيير دهند تا منافع اقتصادي بيشتري ايجاد كنند؟
بديهي است، توسعه نظام مالي، فرآیندی بلندمدت است و يك شبه اتفاق نمي‌افتد. توسعه نظام مالی مستلزم تعهد جدي همه منابع موجود در بازار است. حتي در این شرايط، نتايج اصلاحات ممكن است، مدت‌ها بعد مشاهده شود. بنابراين كشورهايي كه روي برنامه‌هاي كوتاه‌مدت فقرزدايي يا رشد سريع برنامه‌ريزي كرده‌اند، كمتر علاقمند به سرمايه‌گذاري در حوزه‌ي مالی هستند كه نتايج عيني آن فقط در دراز‌مدت، نمایان خواهد شد. از این‌رو، تلاش دولت برای ارتقای نظام مالی در کشور، قابل تحسین است.
البته باید در نظر داشت که در مراحل اوليه توسعه مالي، الزامات اساسي مورد نياز براي هر دو نظام مبتني بر بانك و مبتنی بر بازار، يكسان است. زيرا هر دوي اين نظام‌ها، نيازمند چارچوب‌هاي نهادي توسعه‌يافته، شامل حقوق مالكيت، مقررات ورشكستگي، مقررات مربوط به رقابت و مقررات نظارتي مناسب هستند. بنابراين، نظام حقوقي و مقرراتي مناسب و همچنين طراحي سازوكارهاي مناسب براي كنترل و حذف فساد، اتخاذ سياست‌هاي اقتصادي كارآمد و طراحي و استقرار نهادهاي مالي قوي، از پايه‌ای‌ترين الزامات استقرار يك نظام مالي پويا و كارآمد هستند. زيرا مديريت كارآمد، پاسخگو و شفاف بخش عمومي، علامتي براي كارآمدي بخش خصوصي است. به عبارت ديگر، با استقرار مناسب چارچوب‌هاي سیاستی كلان، امكانات لازم براي برداشتن گام‌هاي بعدي در راستای تقويت نظام مالي، فراهم مي‌آيد.
این چارچوب‌ها به شرح زير قابل دسته‌بندي هستند:
- وجود بازارهاي پول و سرمايه نظام‌مند و همچنين سازوكارهاي كارآمد براي تسويه و پاياپاي معاملات که نقدشوندگي بازارهاي مالي را تضمين كرده و ريسك بازار و ریسک سیستمیک را به حداقل ممكن كاهش مي‌دهند.
- سياست‌هاي مقرراتي مناسب براي معاملات اوراق بهادار
- حذف كنترل‌هاي موجود بر نرخ‌هاي سپرده و تسهيلات
- خروج دولت از مالكيت نهادهاي مالي كه باعث بهبود كارايي اين نهادها و حذف تورش در وام‌دهي بانك‌ها و محدوديت‌هاي فعاليت بازار سرمایه مي‌شود.
- حذف محدوديت‌هاي وضع‌شده بر فعاليت‌هاي غيربانكي بانك‌هاي تجاري كه منجر به تشويق بانك‌ها براي ورود به بازار سرمايه و افزايش فضاي رقابتي در اين بازار مي‌شود.
- استقلال بانك مركزي از دولت
- توسعه شفافيت و افشاي اطلاعات به همه فعالان بازار مالي شامل بانك مركزي، نهادهاي ناظر، شركت‌ها و سرمايه‌گذاران
- اتخاذ سياست‌هاي انگيزشي مناسب براي واسطه‌هاي مالي با هدف جمع آوري بهتر اطلاعات و به‌كارگيري رويه‌هاي موثرتر در ارزيابي ريسك توسط این نهادها
- همسان‌سازي اصول و استاندارهاي حسابداري داخلي با استاندارهاي بين‌المللي
- تمركز بر حفظ حقوق سهامداران انفرادي و كوچك كه منجر به تقويت اعتماد عمومي به بازار مي‌شود.
- بازگشايي بازارهاي داخلي به‌روي سرمايه‌گذاران و نهادهاي مالي خارجي كه مي‌تواند منجر به تعميق بيشتر بازار شود.
- تشويق سرمايه‌گذاران نهادي شامل بيمه و صندوق بازنشستگي برای مشاركت بیشتر در بازار. زيرا حضور اين گروه از سرمايه‌گذاران نقش حياتي در توسعه و تعميق بازار دارد.
- تغيير در نگرش مقرراتي و نظارتي از نگرش غير انعطاف‌پذير و قاعده‌گرا به نگرش مبتني بر مديريت ريسك و مبتنی بر اصول. اين شکل از نگرش به مقررات، باعث افزايش انعطاف‌پذيري شده و ريسك فروپاشي بازار در مقابل بحران‌ها را كاهش مي‌دهد.
- انتشار مداوم اوراق مشاركت(قرضه) دولتي با سررسيدهاي مختلف. اين اوراق ضمن ايجاد اطمينان و بازده ثابت براي سرمايه‌گذاران، بازار مناسبي براي موسسات رتبه‌بندي هستند كه به فعاليت رتبه‌بندي اوراق شركتي اشتغال دارند.
- آزادسازي حساب سرمايه. اين تغيير سياست، بخش مهمي از آزادسازي مالي است. اما نيازمند محيط کلان با ثبات، وجود سازوكارهاي احتياطي مناسب در بخش مالي، مديريت ريسك و نقدشوندگي در بازار است.
- اتخاذ سياست‌هاي ارزي مناسب و انعطاف‌پذير
بنابراين اگر دولت، متعهد به توسعه بازار سرمايه است، بايد قصد و تصميم خود را به‌روشني اعلام كند و با اتخاذ راهبردهاي يادشده، گام‌هاي اساسي در اين ارتباط بردارد. البته اقدامات فوق، عمدتاً اقدامات در سطح كلان هستند. در كنار این اصلاحات كلان، پيگيري برنامه‌هاي اصلاحي در سطح بازار سرمايه و به‌طور مشخص بورس اوراق بهادار نيز بايد در دستور كار قرار گيرد.
رشد و توسعه بورس اوراق بهادار، مفهوم چند بعدي دارد. اما به‌طور معمول، از معيارهايي کمی نظير اندازه بازار( ارزش بازار يا ارزش بازار به GDP)، درجه نقدشوندگي، درجه نوسان‌پذيري، درجه تمركز بازار، يكپارچگي آن با بازارهاي جهاني و كيفيت و كارايي ساختارهاي تنظيمي و نظارتي، براي اندازه‌گيري توسعهيافتگي بازار استفاده مي‌شود. اندازه بازار، معياري عمومي و مهم براي نشان‌دادن درجه توسعهيافتگي بازار است و به‌طور معمول، بازارهاي توسعه‌يافته، از اندازه بزرگ‌تر برخوردارند. درجه نقدشوندگي و به عبارت ديگر، راحتي انجام معامله در بازار نيز يكي از معيارهاي اصلي توسعهيافتگي بازار است و براساس مطالعات تجربي با رشد جاري و آتي اقتصاد كشور رابطه مستقيم دارد. نوسان‌پذيري نيز نشان‌دهنده انعطاف‌پذيري بازار در مقابل جريان‌هاي مالي است و بيشتر بودن آن نشانه توسعهيافتگي بازار است. بنابراين ملاحظه مي‌شود كه معيارهاي متنوعي براي اندازه‌گيري درجه توسعهيافتگي بازار وجود دارد. هرچند كه اين معيارها همبستگي قوي با يكديگر دارند.
بررسي‌ها نشان می‌دهد كه بورس اوراق بهادار تهران از نظر توسعهيافتگي، در ميان بورس‌هاي کوچک در حال توسعه قرار دارد[1]. بنابراين ضروري است در بحث ارتقاي نظام مالي كشور، رفع كاستي‌هاي اين بازار و تقويت آن در اولويت قرار گيرد. زيرا همچنان كه پيش‌تر بيان شد، بدون ايجاد يك بورس توسعه‌يافته و نظام‌مند، ارتقاي نظام مالي كشور غيرممكن است و بدون ارتقاي نظام مالي كشور، پيگيري سياست‌هاي توسعه اقتصادي كشور هم امكان‌پذير نخواهد بود. از سوی دیگر، تامین منابع مالی از محل منابع خارجی که در برنامه پنجم توسعه مورد توجه قرار گرفته است، بدون حضور یک بورس اوراق بهادار توسعه یافته میسر نخواهد بود. به همین دلیل در برنامه توسعه نظام مالی کشور، بهسازی و تقویت بورس اوراق بهادار تهران در اولویت قرار دارد.
بررسی‌ها نشان می‌هد که در حال حاضر علاوه بر نبودن برخي الزامات كلان، محدوديت‌هايي در برخي حوزه‌هاي عملياتي بورس تهران وجود دارد كه آن را از یک بورس توسعه یافته و کارآمد متمایز می‌سازد و در ردیف بورس‌های درحال توسعه قرار می‌دهد.
الف) يكپارچگي با بازارهاي بين‌المللي
در حالي كه هر روز، خبر ادغام بورس‌هاي جهاني، اتصال سامانه‌هاي معاملاتي بورس‌ها به يكديگر يا اعطاي مجوز به كارگزاران خارجي براي دسترسي به بازارهاي محلي به گوش می‌رسد، بورس اوراق بهادار تهران، بهصورت جداگانه و مستقل از بازارهای جهانی، به فعاليت خود ادامه می‌دهد. اين عامل، اگرچه بورس تهران را از بحران‌های مالي اخير، دور نگهداشته است، اما در عمل، مانع استفاده از منابع مالي خارجي، دانش مالي و تكنولوژي برتر مورد استفاده در بازارهای خارجی شده است که عامل اصلی رشد برخی از بورس‌های در حال توسعه محسوب می‌شوند. بنابراین ضروری است اقدامات زیر در دستور کار قرار گیرد:
- تدوين مقررات و رويه‌هاي اجرايي مناسب براي اعطاي مجوز فعاليت به نهادهاي مالي خارجي شامل شركتهاي تامين سرمايه، كارگزاران و صندوق‌هاي سرمايه‌گذاري و الزام نهادهاي مالي داخلي براي مشاركت با آنان
بررسي‌ها نشان مي‌دهد كه بيشتر بورس‌هاي در حال توسعه، برنامه‌ها توسعه خود را بر منابع مالي و دانش خارجي متمركز كرده‌اند. به‌گونه‌اي كه هم‌اکنون، بخش عمده‌اي از ارزش بازار و معاملات اين بورس‌ها در اختيار سرمايه‌گذاران و نهادهاي مالی خارجي قرار دارد. زيرا نرخ پايين پس‌انداز ملي در اين کشورها و همچنين سطح دانش مالي موجود، امكان توسعه سريع بازار، بدون استفاده از منابع خارجي را تقريباً غيرممكن ساخته است.
اما متاسفانه تاکنون اقدام جدی در این رابطه در کشور صورت نگرفته است و تلاش‌های قبلی، عمدتا به بازنگري مقررات سرمايه‌گذاري خارجي در بورس محدود شده است. اگر چه تسهيل مقرات سرمايه‌گذاري خارجی، یکی از عوامل تأثیرگذار بر رشد حضور سرمایه‌های خارجی در بازار است. اما بدون حضور واسطه‌های مالی خارجی، دسترسی به این هدف تقریباً محال است. چون به‌طور معمول، منابع خارجی از طریق واسطه‌های مالی و خارجی جابه‌جا می شوند.
- یکسان‌سازی مقررات برای سرمایه‌گذاران خارجی و داخلی و تسهیل نقل و انتقال وجوه
اگرچه قدم‌های مهمی در این ارتباط برداشته شده است و طی دو مرحله مقررات مربوط به سرمایه‌گذاری خارجی در بورس اصلاح شده است. اما باید توجه داشت که بر اساس استانداردهای WFE و IOSCO، بورس‌ها باید با سرمایه‌گذاران خارجی همانند سرمایه‌گذاران داخلی رفتار کنند و از وضع هرگونه محدودیت بر فعالیت آن‌ها خودداری کنند. با توجه به تاکید صورت گرفته در بسته خروج از رکود بر جذب سرمایه‌های خارجی در بازار سرمایه، پیشنهاد می‌شود، تمام محدودیت‌های مربوط به سرمایه‌گذاری خارجی در بازار سرمایه حذف و این سرمایه‌گذاران هم تابع مقررات سرمایه‌گذاران داخلی باشند.
ایجاد صندوق‌های سرمایه‌گذاری ویژه برای فعالیت این گروه از سرمایه‌گذاران هم باید در اولویت قرار گیرد چراکه به‌طور معمول،صندوق‌های سرمایه‌گذاری، مجرای اصلی ورود سرمایه‌های خارجی به بازار سرمایه، هستند.
- بازنگری قانون بازار اوراق بهادار برای اصلاح سقف مالکیت سهام بورس اوراق بهادار تهران و مذاکره با برخی بورس‌های توسعه یافته برای تملک بخشی از این سهام
همچنان که پیش‌تر بیان شد، تملک کامل یا بخشی از سهام بورس‌های کوچک‌تر، سیاستی است که از سوی بورس‌های توسعه یافته برای گسترش بازار و از سوی بورس‌های در حال توسعه برای بهره‌گیری از تکنولوژی و دانش بورس‌های توسعه یافته، پیگیری می‌شود. بدیهی است، در صورت واگذاری بخشی از سهام بورس تهران به یک بورس توسعه یافته، امکان حضور بورس تهران در بازارهای جهانی، توسعه فعالیت‌ها از طریق بهره‌گیری از تکنولوژی برتر و افزایش اعتماد سرمایه‌گذاران داخلی بر بازار به‌آسانی فراهم می‌شود. یادآور می‌شود، پذیرش سهام بورس تهران در خود (self listing) هم علاوه بر ایجاد مزیت‌های قابل توجه، می‌تواند فرآیند فوق را هر چه بیشتر تسهیل کند.
- برنامه‌ریزی برای انتشار اوراق مشارکت ارزی و گواهی سپرده فراملی با هدف جذب آسان‌تر منابع خارجی
حضور مستقیم در بازارهای خارجی و سرمایه‌گذاری در بورس‌های خارجی به دلیل هزینه‌های مترتب، اخذ ویزا و ناآشنایی به شرایط بازار، همیشه آخرین گزینه سرمایه‌گذاران است و از این‌رو، ابزارهای دیگری از جمله گواهی سپرده فراملی یا اوراق ارزی طراحی شده‌اند که با حل مشکلات ارائه شده، در بازارهای هدف به خارجیان فروخته می‌شوند. توصیه می‌شود، برنامه‌ریزی مناسب برای آموزش ناشران داخلی و هماهنگی با نهادهای مالی خارجی برای این منظور، در دستور کار قرار گیرد.
ب) توسعه و تكميل برنامه‌هاي خصوص‌سازي
خصوصي سازي يكي از مهمترين اقدامات دولت برای توسعه بازار سرمايه در کشورهای درحال توسعه است. اين سياست، اگرچه با هدف كاهش بودجه عمومي و افزايش كارايي بنگاه‌هاي اقتصادي از طريق دستري آسان‌تر به بازار سرمايه انجام مي‌شود. اما به‌طور مستقيم به رشد بازار سرمايه مي‌انجامد. بنابراين اتخاذ سياست‌هاي مناسب براي واگذاري سهام شركتهاي دولتي، يكي از راه‌كارهاي مهم براي توسعه بازار سرمايه کشور است.
- افزايش عرضه خرد سهام شركتهاي دولتي با هدف افزايش سهم شناور آزاد و حضور بيشتر سرمايه‌گذاران غير‌نهادي
در حال حاضر، پس از كشف قيمت، بیشتر سهام شركتهاي دولتي از طريق بلوك‌هاي بزرگ به سرمايه‌گذاران نهادي فروخته مي‌شود. زيرا به‌دليل ارزش بالاي اين بلوك‌ها، بخش خصوصي و سرمايه‌گذاران انفرادي، قادر به خريد آن‌ها نيستند. از سوي ديگر، واگذاري شرايطي آن‌ها اگرچه با هدف جذابيت براي خريداران انجام مي‌شود، باعث بلوك‌شدن سهام واگذار‌شده در پرتفوي سرمايه‌گذاران نهادي مي‌گردد. بنابراين، لازم است بخش بيشتري از سهام بهصورت خرد به سرمايه‌گذاران انفرادي واگذار گردد.
- بازنگري ساختار طراحي‌شده براي سهام عدالت و آزادسازي پرتفوي واگذار شده
طی اجرای سیاست‌های اصل 44، بخش عمده‌اي از سهام شركتهاي دولتي در قالب سهام عدالت به شركتهاي سرمايه‌گذاري استاني واگذار گرديده است. ساختار نامناسب طراحي‌شده براي واگذاري سهام، بلاتكليف بودن شركتهاي استانی، مسدود بودن سهام واگذار شده و عدم واگذاري مديريت به همراه مالكيت، باعث شده است كه به رغم واگذاري اين سهام به مردم، تاثيري از آن در بازار سرمايه احساس نشود. در حالي‌كه با توجه به حجم عظيم اين منابع بازطراحي ساختار سهام عدالت، مي‌تواند باعث افزايش قابل توجه حجم و فعاليت بازار سرمايه شود.
ن در د
آمدآآ»
ج) تمرکز بالای مالکیت و پایین بودن درصد سهام شناور آزاد
در حال حاضر، بخش عمده‌ای از سهام مرغوب پذیرفته شده در بورس تهران، در اختیار صندوق‌های بازنشستگی، بیمه‌ها و بانک‌ها و شرکت‌های مرتبط با آن‌ها است و این شرکت‌ها، عمدتاً تمایلی به فروش سهام در اختيار ندارند چون گزینه‌های جایگزین اندکی برای آن‌ها متصور است. بنابراین افزایش تنوع محصولات مالی قابل معامله در بازار و پذیرش سهام شرکت‌های جدید باید در اولویت قرار گیرد.
متنوع‌سازی محصولات مالی بازار سرمایه اگر چه از سال 1385 و پیرو تصویب قانون بازار اوراق بهادار آغاز شده است اما بازار آن‌ها هنوز به اندازه کافی توسعه نیافته است و نیازمند حمایت‌های جدی است.
- توسعه فعالیت صندوق‌های قابل معامله در بورس (ETFs)
صندوق‌های بورسی، از ابزارهای نوین مالی هستند که به دلیل ویژ‌گی‌های قابل توجه، مورد استقبال سرمایه‌گذاران قرار گرفته‌اند، به‌گونه‌ای که تقریباً در همه بورس‌های دنیا پذیرفته شده و معامله می‌شوند. این ابزار در کنار صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک، امکان مناسبی برای حضور سرمایه‌گذاران غیرحرفه‌ای و از آن مهم‌تر، سرمایه‌گذاران خارجی فراهم می‌کند. زیرا از ساختار ساده‌ای برخوردارند و به راحتی می‌توان از آن‌ها در بورس‌های دیگر هم استفاده کرد. برای نمونه معرفی صندوق بورسی مبتنی بر شاخص‌های بورس تهران در یک بورس خارجی که می‌تواند نقش مهمی در معرفی بورس تهران در بازارهای جهانی داشته باشد.
- توسعه بازار ابزار مشتقه و استفاده از زیرساخت‌های کارآمد برای این بازار
بازار ابزار مشتقه به دلیل کارکردهای مدیریت ریسک، نقش مهمی در توسعه بازار سرمایه دارد و می‌تواند طیف گسترده‌ای از فعالان بازار سرمایه را به خود جلب کند. این بازار، به تازگی در کشور معرفی شده و از امکانات مناسبی برای توسعه برخوردار است. پیش‌بینی می‌شود در صورت حمایت از این بازار و به‌کارگیری سامانه‌های معاملاتی کارآمد و همچنین آموزش فعالان بازار، حجم معاملات آن را به‌سرعت افزایش داد و معاملات آن را نسبت به سهام به استانداردهای جهانی رساند. بر اساس استاندردهای جهانی، حجم معاملات ابزارهای مشتقه 6 تا 8 برابر معاملات بازار نقدی است. در این ارتباط، همکاری سازمان بورس و اوراق بهادار برای تهیه سامانه معاملاتی مناسب و استاندارد این بازار و همچنین آموزش فعالان بازار بسیار مؤثر خواهد بود.
- برنامه‌های آموزشی و بازاریابی قوی برای پذیرش سهام شرکت‌های جدید و ایجاد ساختار مناسب برای اجرای سیاست‌های بازاریابی+ بازنگری در سیاست‌های تسهیلاتی بانکهای تجاری
پیش‌داوری بسیاری از شرکت‌های دارای پتانسیل پذیرش در مورد ریسک‌ها و هزینه‌های مرتبط با افشای اطلاعات و عدم جبران آن توسط بازده‌های آتی و همچنین ساختار خانوادگی برخی از شرکت‌ها وعدم تمایل آن‌ها برای واگذاری بخشی از مالکیت، باعث شده است که تنها بخش اندکی از شرکت‌های سهامی عام، در بورس تهران پذیرفته شوند. تدوین و به‌کارگیری برنامه‌های بازاریابی مناسب و آموزش فعالان بازار؛ باید در دستور کار قرار گیرد.
البته، در این ارتباط می‌توان به نقش بانکهای تجاری نیز اشاره کرد. زیرا این بانک‌ها با عدم الزام افشای اطلاعات، به صورت غیر مستقیم، استفاده از بورس برای تأمین مالی را غیربهینه و هزینه‌بر نشان می‌دهند و بنابراین شرکت‌ها، تمایلی به پذیرش در بورس و تأمین مالی از طریق بازار نخواهند داشت. بنابراین ضروری است، در این مورد بازنگری‌های لازم صورت گیرد.
- انتقال معاملات اوراق مشارکت به بازار سرمایه
بازار اوراق مشارکت به رغم توانایی قابل‌توجه در تجهیز منابع، به دلیل نرخ‌گذاری دولتی و عدم تعامل مناسب بازارهای پولی و مالی، چندان در کشور توسعه نیافته است. اوراق مشارکت (قرضه) به دلیل ماهیت بلندمدت، از ابزارهای بازار سرمایه است و باید در بورس اوراق بهادار معامله شود. اما در ایران، بانک‌ها در بازار دست اول و معاملات دست دوم آن، فعال هستند و این عامل، مانع از شکل‌گیری، بازار معاملات اوراق مشارکت در بازار سرمایه شده است. البته به نظر می‌رسد، مجددا بانک مرکزی به دنبال آن است که معاملات دست دوم اوراق در بازار سرمایه انجام شود.
بديهي است اين روش باعث رشد اوراق قرضه شركتي به عنوان يك منبع مهم تامين مالي بنگاه‌هاي اقتصادي خواهد شد و از سوي ديگر از محدود شدن منابع بانك‌هاي تجاري در پروژه‌هاي بلندمدت جلوگيري مي‌كند.
اضافه مي‌شود که در كنار اقدام فوق، تسهيل مقررات مربوط به اعطاي مجوز انتشار اوراق مشاركت توسط سازمان بورس، انعطاف‌پذيرتر كردن نظام تعيين نرخ سود اين اوراق و ايجاد موسسات رتبه‌بندي با مشاركت نهادهاي رتبه‌بندي خارجي بايد در دستوركار قرار گيرد.
هـ) فرهنگ‌سازي و آموزش
آموزش عمومي سرمايه‌گذاران و توسعه فرهنگ سهام‌داري از مقوله‌هايي است كه از گذشته توسط بورس تهران و سازمان بورس پيگيري شده است. اما براي توسعه بيشتر دانش مالی در كشور، نياز به همكاري مدارس، دانشگاه‌ها و ساير مراکز آموزشي است تا بتوان براي تقويت حضور جوانان كه بيش از نيمي از جمعيت كشور را شامل مي‌شوند، برنامه‌ريزي كرد. تشكيل كميته ملی فرهنگ‌سازی با مشاركت سازمان بورس، بورس تهران، وزارت اقتصاد، وزارت آموزش و پرورش و وزارت تحقيقات و فناوري براي برنامه‌ريزي و اجراي برنامه‌هاي آموزشي مناسب از جمله مواردی است کمی‌تواند مورد توجه قرار گیرد.
و) تغيير رويكردهاي نظارتي
توصيه مي‌شود، سازمان بورس، سياست‌هاي حمايتي و تسهيل در اعطاي مجوزهاي مرتبط شامل مجوز افزايش سرمايه و مجوز فعاليت نهادهاي مالي را در دستور كار قرار دهد تا محيطي جذاب‌تر براي سرمايه‌گذاري ايجاد شود. بديهي است سازمان مي‌تواند، از سازوكارهاي كنترلي خود براي اطمينان از صحت عملكرد اين نهادها بهره گيرد.
ز) بازنگري مقررات در حوزه تقسيم سود
در حال حاضر شركتهاي ايراني، بخش عمده‌اي ( بيش از 80 درصد) از سود كسب‌شده را توزيع مي‌كنند كه خود مانع توسعه فعاليت‌های شرکت و صرف زمان و توان فراوان براي جذب منابع جايگزين است. بررسي‌ها نشان مي‌دهد حجم سود توزيع شده در دهه 80، بيش از 6 برابر افزايش سرمايه شركت از محل آورده نقدی در اين دوره بوده است. بازنگري قانون تجارت با هدف اصلاح بندهای مربوط به توزيع سود و واگذاري تصميم‌گيري در اين ارتباط به هيئت‌مديره به‌جاي مجمع عمومي ، تخفيف مالياتي براي سودهاي توزيع‌نشده و سود منتقل‌شده به حساب سود انباشته كه به اجراي طرح‌هاي توسعه شركت مي‌رسند و بازنگري قانون تجارت با هدف تسهيل فرآيند افزايش سرمايه به قيمت بازار (صرف سهام) و امكان بازخريد سهام توسط شركت (سهام خزانه) در این ارتباط پیشنهاد می‌شود.
ح) تقويت نهادهاي مالي
عمده نهادهاي مالي كشور- چه آنان كه از سال 1385 و در قالب قانون بازار اوراق بهادار تاسيس شده‌اند و چه نهادهایی كه از گذشته در كشور فعال بوده‌اند- بهصورت محدود و داخلي فعاليت مي‌كنند و طی دوره فعالیت توسعه چنداني نداشته‌اند. بديهي است، توسعه بازار سرمايه بدون توسعه نهادهاي مالي فعال در اين بازار، غيرممكن است. بنابراین الزام سازمان بورس به نهادهاي مالي براي توسعه فعاليت‌ها از طريق مشاركت خارجي، ادغام و افزایش سرمایه و همچنین تشويق بانك‌هاي تجاري براي ورود به اين حوزه، به‌دليل برخورداري از سرمايه بالا و شبكه توزيع مناسب با هدف افزايش رقابت و ارايه خدمات بهتر راه‌کار موثری برای تقویت نهادهای مالی کشور خواهد بود.
ط) سیاست‌های کلان
و در نهایت به برخی راه‌کارها که در هدایت منابع پس‌اندازی به بازار سرمایه و افزایش اعتماد سرمایه‌گذاران به این بازار نقش دارد، اشاره می‌شود:
- محور قراردادن بازار سرمایه در اتخاذ همه سیاست‌های اقتصادی با هدف رویکرد پیش‌گیرانه نسبت به بحران‌های بازار سرمایه و نه رویکرد کنترلی؛ همان‌گونه که ارزیابی آثار بسیاری از تصمیم‌های اقتصادی بر بازار پول در قوه مقننه و مجریه بهصورت یک رویه درآمده است، در مورد بازار سرمایه نیز باید رویکرد مشابه‌ای اتخاذ شود.
- اجتناب از مداخلات و اتخاذ تصمیمات مقطعی تأثیرگذار بر بازار سرمایه مانند واگذاری قیمت نهاده‌های تولید و قیمت محصولات شرکت‌ها به بودجه کل کشور و ایجاد ابهام در بازار سرمایه؛
- همخوانی بیشتر سیاست‌های بازار پول و سرمایه، به‌ویژه در حوزه نرخ‌گذاری و همکاری نهادهای فعال دو بازار
- شفافیت و ثبات در قوانین مرتبط با بازار سرمایه؛
- به حداقل رساندن مداخلات مقام ناظر در روند بازار؛
[1] به‌عنوان نمونه مي‌توان به مطالعه Ariff در سال 2008 اشاره كرد.